Kropiwnicki (RPP): Obecnie właściwa polityka „wait&see”, ale ryzyko dla stóp jest w stronę podwyżek

Obecnie właściwym podejściem dla polityki monetarnej w Polsce jest „wait&see”, jednak bilans czynników ryzyka skierowany jest w stronę zacieśnienia polityki monetarnej – powiedział PAP Biznes członek RPP Jerzy Kropiwnicki. Jego zdaniem, jego mało prawdopodobne, by inflacja przekroczyła 3,5 proc.

Aktualne założenia polityki pieniężnej dają RPP szeroką przestrzeń do działania

„Zgadzam się z przedstawioną niedawno przez prof. Łukasza Hardta opinią, że obowiązujące na 2019 r. założenia polityki pieniężnej są elastyczne i dają RPP szeroką przestrzeń do działania. Zgadzam się również z jego postulatem, że odchylenia inflacji od celu nie muszą być traktowane symetrycznie. Jestem bardziej skłonny tolerować inflację poniżej celu niż powyżej. Warto zauważyć, że obecna RPP nie uległa presji na obniżki stóp procentowych w przeszłości, gdy EBC i Fed mocno luzowały politykę, a w Polsce panowała deflacja” – powiedział Kropiwnicki.

W sierpniu członek RPP Łukasz Hardt napisał w artykule, że w kontekście założeń polityki pieniężnej na 2020 r. należy „oprzeć się pokusie istotnych zmian”, gdyż obecne założenia są na tyle elastyczne, iż dają Radzie szeroką przestrzeń do działania.

RPP debatuje o polityce wpłaty zysku do budżetu

Kropiwnicki poinformował, że w gronie RPP toczy się dyskusja nad ewentualną modyfikacją zasad wpłaty zysku NBP do budżetu państwa, w kierunku uczestniczenia w finansowaniu polityki rządu.

„Kwestia analiz dotyczących zmiany zasad wpłaty zysku NBP do budżetu państwa to wynik dyskusji wewnątrz RPP. Część RPP uważa, że jeśli NBP ma nadwyżkę finansową, a rząd z uzasadnionych powodów – kiedy nie można mu zarzucić rozrzutności – ma deficyt w budżecie, to NBP powinien uczestniczyć w finansowaniu polityki rządu” – powiedział.

„Analizy w kwestii zmiany zasad wpłaty zysku NBP do budżetu państwa zostały zlecone pod kątem, czy bez zmiany ustawy o NBP, w przypadku wypracowania przez Bank zysku księgowego, ale przy wystąpieniu konieczności utworzenia rezerwy na pokrycie ryzyka zmian kursu złotego, część tego zysku może być odprowadzana do budżetu, a część przeznaczana na rezerwę. Chodzi o to, czy obecna ustawa zezwala na dłuższy okres odtworzenia rezerwy na pokrycie ryzyka kursowego, jeżeli zajdzie taka potrzeba. Analizy dotyczą więc tego, czy nadwyżki finansowe NBP, w ramach mandatu wspierania polityki gospodarczej rządu, mogą taką politykę finansować w większym zakresie przypadków” – dodał.

O kwestii analiz dotyczących ewentualnych zmian zasad wpłaty zysku NBP do budżetu poinformował po raz pierwszy w sierpniu PAP Biznes członek RPP Jerzy Żyżyński.

Kropiwnicki ocenia, że w 2019 r. NBP wypracuje zysk, którego część mogłaby zostać przekazana do budżetu państwa, o ile wymagać tego będą potrzeby militarne Polski.

„Jestem klasycznym keynesistą, więc wolałbym, żeby w okresie silnego wzrostu gospodarczego budżet miał nadwyżkę. Rząd zapowiada na przyszły rok zrównoważony budżet. Nie przesądzając ostatecznego wyniku analiz w kwestii wpłaty zysku do budżetu, opowiedziałbym się za zasileniem kasy państwa ewentualnym zyskiem NBP za 2019 r., jeżeli będą wymagały tego potrzeby militarne państwa. W 2019 r. NBP najprawdopodobniej wypracuje zysk, ale obecnie nie wiadomo jaka będzie jego wysokość” – powiedział.

„Zgodnie z ustawą o NBP, Rada ma czas do końca kwietnia, żeby zdecydować o przeznaczeniu ewentualnego zysku NBP, czy to na pokrycie ryzyka zmian kursu złotego, czy też na wpłatę do budżetu” – dodał.

Ekonomista zwrócił uwagę, że zależność wyniku finansowego NBP od ryzyka kursowego jest obecnie częściowo kompensowana „skokowym” wzrostem udziału złota w rezerwach NBP, którego wartość w ostatnim czasie mocno wzrosła.

„Pojawił się więc nowy czynnik, który należy rozpatrywać łącznie z kosztem ryzyka kursowego” – zaznaczył.

Od początku 2018 r. do lipca 2019 r. zasoby złota NBP zostały zwiększone o 125,7 ton, z czego o 100 ton w samym 2019 r. Na początku lipca 2019 r. rezerwy złota NBP liczyły 228,6 ton.

Kropiwnicki głosowałby przeciw przyjęciu rocznego sprawozdania finansowego NBP, gdyby był obecny na majowym posiedzeniu RPP, na którym przeprowadzono rzeczone głosowanie.

„Gdybym (…) był obecny na posiedzeniu RPP, głosowałbym przeciw zatwierdzeniu sprawozdania z działalności NBP za 2018 r. – z tych samych powodów, dla których głosowałem przeciwko przyjęciu rocznego sprawozdania finansowego NBP za 2018 r. W moim przypadku rzecz dotyczyła decyzji w kwestii przekazania lub nieprzekazania nadwyżki finansowej NBP dla budżetu państwa. Moim zdaniem, NBP powinien przekazać chociaż część nadwyżki za 2018 r. do budżetu państwa” – powiedział.

Czterech członków Rady Polityki Pieniężnej: Eugeniusz Gatnar, Łukasz Hardt, Jerzy Osiatyński i Kamil Zubelewicz głosowało w maju przeciw zatwierdzeniu sprawozdania z działalności NBP w 2018 roku. Pozostali byli za, Kropiwnicki był nieobecny.

Przeciwko przyjęciu rocznego sprawozdania finansowego Narodowego Banku Polskiego sporządzonego na dzień 31 grudnia 2018 r. głosowali Gatnar, Hardt, Kropiwnicki i Zubelewicz. Pozostali członkowie RPP byli za.

Zgodnie z ustawą o NBP do 30 kwietnia roku następnego po roku obrotowym prezes NBP przedstawia roczne sprawozdanie finansowe NBP Radzie Ministrów, która podejmuje decyzję w sprawie jego zatwierdzenia. W terminie 14 dni od dnia zatwierdzenia rocznego sprawozdania finansowego NBP, 95 proc. rocznego zysku NBP (wpłata z zysku NBP) podlega odprowadzeniu do budżetu państwa.

W celu przeciwdziałania negatywnemu wpływowi wahań kursu złotego na wynik finansowy NBP, ustawa o NBP zobowiązuje bank do tworzenia rezerwy na pokrycie ryzyka zmian kursu złotego do walut obcych. Zasady tworzenia i rozwiązywania tej rezerwy ustala Rada Polityki Pieniężnej. Tworzenie rezerwy nie może powodować straty roku bieżącego. Rezerwa jest wykorzystywana w przypadku wystąpienia kosztów niezrealizowanych z wyceny kursowej, które mogłyby spowodować stratę.

Wynik finansowy NBP za 2018 rok wyniósł zero złotych. Na taki wynik miało wpływ m.in. pojawienie się kosztów utworzenia rezerwy na pokrycie ryzyka zmian kursu złotego do walut obcych na poziomie 3,9 mld zł.

W komunikacie z kwietnia 2019 r. NBP poinformował, iż proces dotwarzania rezerwy na pokrycie ryzyka zmian kursu złotego do walut obcych do wymaganego poziomu, tj. kwoty niepokrytej skumulowanej straty z lat ubiegłych w wysokości 11,9 mld zł, będzie kontynuowany w kolejnych latach.

Kropiwnicki spokojny o wyrok TSUE ws. kredytów CHF

Kropiwnicki „spokojnie” patrzy na wyrok Trybunału Sprawiedliwości UE ws. klauzul w kredytach hipotecznych w CHF.

„Tego rodzaju wyroki nigdy nie mają rygoru natychmiastowej wykonalności. Ich wykonanie zapewne będzie rozłożone w czasie. Ponadto, skala problemu kredytów hipotecznych w CHF nie jest już tak duża, jak przed kilku laty – portfel kredytów w CHF w sektorze stopniowo maleje. Oczywiście przedstawiciele banków zawsze będą narzekać, że może nadciągać katastrofa, ale ja bym na to patrzył spokojnie. Banki będą w stanie rozłożyć w czasie kwestię kredytów w CHF” – powiedział Kropiwnicki.

TSUE rozpatruje zapytanie warszawskiego Sądu Okręgowego w sprawie stosowania przy kredytach walutowych regulacji unijnych w zakresie klauzul niedozwolonych (kredytów indeksowane kursem walut obcych) w umowach konsumenckich. Trybunał ma podjąć decyzję we wrześniu.

Rzecznik generalny Trybunału Sprawiedliwości Unii Europejskiej Giovanni Pitruzelli stwierdził w opinii wydanej 15 maja, że prawo unijne stoi na przeszkodzie temu, aby sąd krajowy uzupełnił luki w umowie – w zakresie nieuczciwych warunków – w drodze odwołania się do przepisów prawa krajowego o charakterze ogólnym. Dodał, że unijne przepisy nie zezwalają ponadto na to, by sąd krajowy uznał umowę o kredyt frankowy jako nieważną wbrew interesowi kredytobiorcy.

Uznanie klauzul indeksacyjnych w kredytach walutowych za nieważne nie może prowadzić do negatywnych konsekwencji dla konsumentów, jakim byłoby uznanie umów kredytowych w całości za nieważne – wynika z opracowania Biura Studiów i Analiz Sądu Najwyższego. Zdaniem autorów raportu „absurdalnym” byłoby odmówienie możliwości zawarcia umowy kredytu złotowego oprocentowanego tak jak kredyt frankowy.

„Choć nie byłem obecny na lipcowym posiedzeniu RPP, nie widziałem wówczas konieczności podwyżek stóp procentowych i nie widzę takiej potrzeby w najbliższej przyszłości. Nie przekonuje mnie argumentacja, którą przedstawili w lipcu prof. Gatnar i dr Zubelewicz, że podwyżka jest konieczna dla stworzenia przestrzeni do ewentualnych obniżek” – powiedział Kropiwnicki.

„Obniżenie ceny kredytu będzie motywowało przedsiębiorcę do inwestowania tylko wtedy, gdy będzie widział on będzie perspektywę zysków, a przynajmniej możliwość spłacenia kredytu. Jeżeli on tego nie widzi, to nawet przy zerowej cenie kredytu, przedsiębiorca nie skorzysta z taniego pieniądza. Wobec powyższego, obniżanie stóp procentowych w perspektywie kryzysu nigdy do mnie nie przemawiało” – dodał.

W lipcu dwóch członków RPP – Kamil Zubelewicz i Eugeniusz Gatnar – poparło wniosek o podwyżkę stóp procentowych. Pozostali przedstawiciele RPP głosowali przeciwko. J. Kropiwnicki był nieobecny.

Kropiwnicki powiedział PAP Biznes, że jest „bardzo mocno przywiązany” do tezy Paula Samuelsona, zgodnie z którą polityka pieniężna przypomina sznurek przywiązany do końskiego ogona.

„Sznurkiem można konia, czy gospodarkę hamować, ale nikomu nie udało się za pomocą sznurka konia, czy gospodarki popchnąć” – powiedział.

„Trzeba mieć zawsze na uwadze, jaki jest zakres oddziaływania ceny kredytu w procesach inwestycyjnych w Polsce. W Europie Zachodniej inwestycje podejmuje się z wkładem inwestującego poniżej 50 proc. W USA inwestujący musi mieć 10-20 proc. wkładu własnego. W Polsce wkład własny w inwestycje to 70-80 proc., co obrazuje przestrzeń do pobudzania gospodarki przez stopy procentowe” – dodał.

W kwestii obniżek stóp w Polsce, Kropiwnicki uważa, że taka możliwość hipotetycznie istnieje, ale nie widzi on w tej chwili konieczności ruchu stóp w dół.

„Na pewno nie do końca 2019 r. Później będę patrzył na napływające dane” – powiedział.

„Reasumując kwestię stóp procentowych, obecnie stosuję podejście +wait&see+. Z tym jednak zastrzeżeniem, że bilans czynników ryzyka dla ścieżki stóp procentowych w Polsce jest moim zdaniem przechylony bardziej w stronę ewentualnych podwyżek, aniżeli obniżek” – dodał.

Na razie nie widać spirali płacowej, inflacja nie przebije 3,5 proc. 

Ekonomista uważa, że w niedalekiej przyszłości nie widać, by w Polsce pojawiła się spirala inflacyjna, a przy spowalniającym wzroście gospodarczym nie ma potrzeby reakcji ze strony RPP.

„Jestem keynsistą i z punktu widzenia klasycznej wersji tej teorii ekonomicznej mamy obecnie do czynienia z sytuacją, w której bardzo drobiazgowo trzeba analizować ewentualne przesłanki za podwyższaniem stóp procentowych, bo sytuacja w tym obszarze jest niejednoznaczna” – powiedział.

„Zgodnie z rozumowaniem keynesisty inflacja, najczęściej popytowa, ujawnia się, gdy wzrost gospodarczy przyspiesza. Natomiast, gdy dynamika wzrostu spowalnia, inflacja również wyhamowuje, a w przypadku recesji pojawia się deflacja. Mówię to z zastrzeżeniem, że oprócz inflacji popytowej w gospodarce może występować równolegle inflacja kosztowa, która ma nieco inne przyczyny” – dodał.

Kropiwnicki uważa, że kluczowe jest dostrzeżenie momentu, w którym inflacja kosztowa może doprowadzić do powstania spirali inflacyjnej, według klasycznego mechanizmu wzajemnie napędzających się wzrostów cen, płac i dochodów.

„W takim momencie, nawet z punktu widzenia keynesizmu, trzeba interweniować. Inflacja w Polsce ma obecnie charakter kosztowy, spirala cen płac się nie uruchomiła, więc nie ma potrzeby reakcji. W niedalekiej perspektywie również nie widać, by spirala inflacyjna się pojawiła, choć oczywiście nigdy nie można tego wykluczyć. Jednocześnie wzrost gospodarczy ulega osłabieniu, więc nie jest to sytuacja, w której należałoby podnosić cenę kredytu” – powiedział.

Ekonomista obecnie ocenia jako „mało prawdopodobną” możliwość wzrostu inflacji powyżej 3-3,5 proc.

„Tym bardziej, że niektóre z elementów inflacji kosztowej, które mogłyby inicjować mechanizm inflacji popytowej, ku zaskoczeniu wielu obserwatorów wygasły” – powiedział.

„W szczególności, ceny ropy naftowej, które są bardzo poważnym czynnikiem kosztotwórczym, spadły poniżej 60 USD za baryłkę, a czynniki polityczne, które mogłyby pchać ceny tego surowca w górę na razie nie oddziałują w kierunku droższej ropy. Napięcia w Wenezueli utrzymują się i podaż ropy z tego źródła nadal jest ograniczona. Aresztowanie tankowców przez Wlk. Brytanię, a potem przez Iran, nie skutkowało wybuchem szerszego konfliktu. Na terenie Iraku i Syrii nadal utrzymują się wewnętrzne napięcia, które jednak raczej wygasają. Ponadto, postęp technologiczny powoduje, że wiele sposobów pozyskiwania ropy, zwłaszcza na terenie USA, które jeszcze kilka miesięcy temu wydawały się nieopłacalne, nabrały zyskowności. W USA także stopniowo rozwiązywany jest problem dostarczenia ropy ze złóż permskich na wybrzeże” – dodał.

W ocenie Kropiwnickiego nie zmaterializowało się bezpośrednie, jego zdaniem, zagrożenie dla uruchomienia inflacji cenowo-płacowej w Polsce – strajki płacowe w sferze budżetowej zostały „opanowane”.

„Podwyżki płac dokonały się w granicach bezpieczeństwa z punktu widzenia sytuacji inflacyjnej. Strajki nauczycieli skończyły się niepowodzeniem i moim zdaniem nie ma szans na ich wznowienie” – powiedział.

Ekonomista nie widzi zagrożenia dla inflacji również z punktu widzenia „bazowych wzrostów cen”.

„Choć ceny usług rosły w lipcu już powyżej 4 proc., to spodziewałem się, że ta kategoria inflacji zacznie przyspieszać wcześniej, jeszcze przed wakacjami, biorąc pod uwagę, że część cen usług jest wrażliwe sezonowo” – powiedział.

„Gdyby inflacja przekraczała 3 proc., przy wzroście gospodarczym bliżej 5 proc., to bardzo poważnie bym się zastanawiał nad koniecznością podwyżek stóp procentowych. Natomiast w obecnej sytuacji – przy spowalniającym wzroście PKB – nawet jeżeli inflacja przekroczy 3 proc., przy małym prawdopodobieństwie przebicia 3,5 proc., mój entuzjazm do dalszego hamowania tego tempa wzrostu nie jest duży” – dodał.

Wskaźnik CPI w sierpniu 2019 r. wzrósł o 2,8 proc. rdr (odczyt flash GUS) vs 2,9 proc. w sierpniu (najwyżej od października 2012 r.).

Inflacja usług w lipcu (ostatnie dostępne dane) wyniosła 4,2 proc.

Inflacja bazowa, po wyłączeniu cen żywności i energii, w relacji rdr w lipcu 2019 roku wyniosła 2,2 proc. (najwyżej od lipca 2012 r.) wobec 1,9 proc. w czerwcu.

Centralna ścieżka lipcowej projekcji NBP zakłada wzrost PKB w 2019 r. na poziomie 4,5 proc., w 2020 r. na poziomie 4,0 proc., a w 2021 r. na poziomie 3,5 proc.

Ścieżka dla inflacji kształtuje się odpowiednio na poziomie: 2,0 proc., 2,9 proc. oraz 2,6 proc. Inflacja bazowa ma zaś wynieść 1,7 proc. w 2019 r., 2,4 proc. w 2020 r. oraz 2,3 proc. w 2021 r.

Rafał Tuszyński