A 45 galamb és a villámfiúk

A hatékonyság növelése érdekében a kereskedésben matematikai modelleket a harmincas években kezdtek használni, majd az ötvenes években elméleti szinten Markowitz portfólióválasztása hozta meg az áttörést. A számítások azonban nehézkesen zajlottak számítógépek nélkül, így majd tíz év telt el, amíg Ed Thorp és Michael Goodkin hedge fund menedzserek arbitrázs ügyleteket kezdtek kötni számítógépes támogatással. A hetvenes években született meg a DOT, a Designated Order Turnaround System a NYSE-n, amely első alkalommal tette lehetővé a közvetítő, a bróker kikerülését.

A számítógépen leadott nagy összegű megrendelések közvetlenül a tőzsdespecialistánál landoltak, aki azonnal teljesítette azokat. 1971-ben létrejött a NASDAQ, az első elektronikus kereskedésű tőzsde, hét évvel később pedig az összes amerikai börze elektronikus kapcsolatba került egymással.

A nyolcvanas évektől az egyre gyorsuló adatforgalommal kiegészülve szó szerint villámgyorssá vált a fejlődés. 1981-ben lépett a piacra a másik vezető hír- és adatforgalmazó, Michael Bloomberg, aki olyan rendszert épített, amely kifejezetten részvényárfolyamok és információk real-time átvitelét szolgáltatta. Ugyanebben az évben a Reuters piacra dobta Dealing rendszerét, amelyet – modern verzióban – a mai napig használnak a devizapiaci üzletkötők.

Rabló-pandúr

Az elektronikus utasításokat kezdetben a túlterhelés csökkentésére használták, azonban ahogy nőtt a forgalom, úgy kezdődött meg az algoritmikus kereskedés karrierje. Az első megbízások mai szemmel nézve még primitívek voltak, például: „Végy minden órában 40 000 Microsoft-részvényt, véletlenszerű időpontokban!” Ezzel meg is kezdődött a rabló-pandúr játszma egy modern formája: aki titokban tudja tartani nagyobb méretű vételi vagy eladási szándékát, az nyer.

A Brexit-szavazás után, 2016-ban a font árfolyama néhány percen belül majdnem 10 százalékot esett
Fotó: CHRIS J RATCLIFFE / AFP

Kezdetben az évtizedek óta dolgozó brókerek gyorsan azonosították a programozott kereskedést, amelyre bonyolultabb algoritmusokkal válaszolt a másik fél. Már csak pár technikai újdonság – mint az üvegszálas hálózatok és a SEC engedélye – kellett ahhoz, hogy szabadpiaci verseny alakuljon ki a tőzsdei szolgáltatásokat nyújtók között. Az új piaci helyszínek az ECN (Eletronic Com munication Networks) nevet kapták. Néhány év elteltével újra a régi problémába ütköztünk bele: a nagy befektetési alapok képtelenek voltak anélkül kereskedni, hogy azt mindenki meg ne tudja a piacon. Sok új megoldás jelent meg, hogy az ajánlattevők ne legyenek láthatók, így a dark poolok, ATS-ek, új kereskedési rendszerek, de a régi pandúrhajsza tovább folytatódik.

Ma a piaci hatás csökkentését célzó algoritmusok átnézik a hagyományos és alternatív piacok, valamint a szolgáltató bróker bankjának belső likviditását, a dark poolokat, időzítésük és stratégiájuk is arra optimalizált, hogy fedve maradjon a szándékuk. Eljutottunk addig, hogy az algoritmikus és a high-frequency trading minden eszközosztályban legalább a kereskedés felét, de sok helyen a háromnegyedét adja. Az algoritmikus kereskedés (AK) sok néven ismert: hívják automatizált, black box vagy robo kereskedésnek is. Arról van szó, hogy az eladási vagy vételi megbízásokat az elektronikus kereskedelmi platformok teljesítik, s azok időzítését, típusát, sok esetben magát a megbízás kezdeményezését is programok tervezik meg, emberi közbeavatkozás nélkül. Az AK egyik alága a nagyfrekvenciájú kereskedés (high-frequency trading, HFT), ahol egy szoftver az ezred másodperc tört része alatt generál vételi és eladási ajánlatokat előre programozott stratégiák alapján, ezen pozícióit általában nagyon rövid idő alatt nyitja és zárja. A HFT-k lételeme a gyorsaság, emiatt gyakran a tőzsdéhez közeli helyszínre telepítik a szervereket, a fejlesztéseknek pedig szó szerint már csak a fénysebesség szab határt. A HFT-algoritmusok nemcsak mennyiségi információkat tudnak feldolgozni, hanem a nagy hírügynökségek speciálisan megírt híreit és közösségi bejegyzéseit is elemzik. Egy adott tranzakción a nyereség általában igen csekély, de mivel a tranzakció száma magas, a profit kiegészülhet a piacműködtető és a klíringházak által nyújtott kedvezményekkel.

1000 milliárd dolláros veszteség

Michael Lewis nagy sikerű könyve után a HFT-kereskedőket villámfiúknak nevezik. Az új kereskedési szemlélet drámai változást hozott a piacok szerkezetében. Kezdetben úgy látszott, hogyha algoritmusokkal támogatjuk az árjegyzőket, azzal nő a likviditás, csökken a vételi és eladási ár közötti különbség, mindenki jól jár, miközben a HFT-használók gyakran kockázat nélküli arbitrázs nyereséghez is juthattak. Nagyon hamar megjelentek azok a ma már tiltott módszerek – mint a spoofing és a layering –, amelyek megtévesztik a piaci szereplőket: anélkül, hogy az AK vagy HFT pozíciót nyitna, az ajánlatok beküldésével és visszavonásával befolyásolja a piacot.

Fotó: ERIC PIERMONT / AFP

Az AK/HFT technológia használatával még az engedélyezett formában is két fő probléma merül fel. Az egyik a működési kockázat, amikor egy nem várt piaci szituáció hibás döntések sorát váltja ki egy algoritmusban. Erre az egyik legjobb példa a 2010-es flash crash, amikor 30 perc alatt 1000 milliárd dolláros veszteség keletkezett az amerikai részvénypiacon. Egy algoritmus egy határidős részvényindex-pozíciót kívánt értékesíteni, azt a szabályt követve, hogy az előző perc piaci forgalma 9 százalékának megfelelő értékű kontraktust adjon el. Mivel a görög válság miatt a kockázatkerülés amúgy is jellemző volt a hangulatra, szinte az algoritmus adta a forgalom legnagyobb részét. A vevői oldalon is robotok álltak, amelyek reagálva a nyomásra, átálltak az eladói oldalra, felébresztve újabb algoritmusokat és emberi kereskedőket, akik az eső trendbe szintén beszálltak. A kiinduló algoritmus pedig tovább követte az utasítást és a villámgyorsan emelkedő forgalom percenkénti 9 százalékában eladott. A határidős piac megfertőzte az azonnali piacot, így keletkezett a történelmi zuhanás.

Tekinthetjük ezt a példát az algoritmusprogramozás gyermekbetegségének, de hasonló flash crash azóta sokkal jobban átgondolt modellekkel is megismétlődött.

Fotó: MARC TIRL / DPA / AFP

A másik fő probléma, amikor a HFT nem kiváltó oka a piaci zavaroknak, de felerősítheti a stresszt. Mivel az amerikai részvénypiaci forgalom majdnem 70 százalékát ezek a megbízások adják, a tavaly decemberi piaci turbulencia egyik okaként is megnevezhetők. 2015-ben, amikor a svájci jegybank feladta az árfolyamküszöb védelmét, szintén hasonló, kétirányú folyamat zajlott le, de az árfolyam végül 10 százalékkal magasabb szinten állt meg. 2016-ban, a Brexit-szavazás után a font árfolyama néhány percen belül majdnem 10 százalékot esett. Mindkét esetben több lehetséges ok is áll a folyamatok mögött, de a felügyeleti szervek mindig megjegyezték, hogy a HFT kereskedések likviditást vontak el a piacról. A modern kereskedésben ma már nem tudhatjuk, hogy a likviditás, amely normál állapotban mérhető, nem bizonyul-e illúziónak, ha jön egy váratlan rossz hír.

Tavaly óta az európai új szabályozás, a MiFID II az AK-val üzletelő rendszereket szigorúan igyekszik szabályozni. Nehéz dolga van a jogalkotónak, mert egyrészt a villámfiúk újabb és újabb trükköket találnak ki, másrészt csak csökkenteni kell a kockázatot, de nem cél, hogy ez a fajta működés megszűnjön. A kötelező felügyeleti engedély, a kereskedési rendszer túlzott terhelését büntető díj, a beadott és teljesült megbízások arányát vizsgáló mutatók bevezetése és az algoritmusok által megadott megbízások megjelölése már 2013 óta ismert a piacon, a német HFT Act érvénybe lépte óta.

Szimulációval egybekötött tesztelés

Az új algoritmusok bevezetése előtt tavaly óta kötelező a szimulációval egybekötött jegyzőkönyvezett tesztelés. A tőzsdéknek azt is büntetik, ha kiugróan magas a nem teljesült ajánlatok száma, mert ez a piaci szereplők megtévesztését is szolgálhatja. Ezért a részvények esetében az új európai szabályozás minimum árlépésközöket definiál, ami veszteségessé teszi a HFT-üzletek egy részét. Az algoritmusok futtatóinak árjegyzést is kötelező folytatni, tehát a cég saját számlával szinte folyamatosan ellentétes irányú pozíciókat tart bent a piacon. Az Egyesült Államokban is jelentős a politikai nyomás a szigorúbb szabályozás érdekében, hiszen a hamarosan nyugdíjkorhatárt elérő nagy létszámú generáció tőzsdén tartja a nyugdíjcélú megtakarításait. Mindez azonban csak csepp a tengerben, a versenyfutás folytatódik. A két veszélyesnek tartott kereskedési modellt könnyű lenne megszüntetni, de ez nem érdeke senkinek, gondoljunk csak az elégedett ügyfelekre és a befolyt kereskedési és felügyeleti díjakra. Ami azonban mikroszinten előnyös a folyamat szereplőinek, az magasabb szinten átalakítja, amit a tőzsdéről gondoltunk. Más fényben látjuk a bitcoin zuhanását, ha tudjuk, hogy 2017-ben a kereskedési volumen 80 százalékát már professzionális HFT-megbízások adták ezen a piacon. Minden nagyobb zavar a rendszerben pedig politikai és gazdasági problémákkal fenyeget.

A cikk a Manager Magazin márciusi számában jelent meg
(A 45 galamb és a villámfiúk)